ארה"ב: כושר ההתאוששות של הכלכלה צפוי לעמוד למבחן נוסף לאחר הכרעה בנושא תקרת החוב

ג'נט ילן הזהירה לאחרונה שעלולים להיגמר לארה"ב המזומנים כבר ב-1 ביוני אם הקונגרס לא ישהה או יעלה את מגבלת החוב. נזכיר כי תקרה החוב נקבעה על 31.4 טריליון דולר, והחוב הגיע לרמה זו בינואר 2023. מאז, הסתמך הממשל הפדרלי על "אמצעים בלתי שגרתיים" על מנת לעמוד בהתחייבויותיו. ילן עודדה את המחוקקים להגיע להסכם עם ממשל ביידן בהקדם האפשרי בכדי להימנע ממהומה פיננסית וכלכלית. אך בעוד שהבית הלבן ממשיך לדחוף להגברה "נקיה" של תקרת החוב, הרפובליקנים שלקחו שליטה על בית הנבחרים בבחירות 2022 במחצית תקופת כהונת הנשיא מתעקשים על קיצוצים עמוקים בהוצאות כתנאי מקדים. כשתאריך היעד מתקרב ופשרה פוליטית עודה נראית רחוקה, עליה בהימנעות מסיכונים עלולה להכביד על הדולר ולהעלות את תשואות אגרות החוב הממשלתיות. עקב כך מתווסף עוד אתגר לכלכלת ארה"ב, שכבר מתמודדת עם אינפלציה גבוהה, שערי ריבית גבוהים וסערה במגזר הבנקאי. 

העלאת תקרת הריבית: מפעולה פורמלית למחצה לנשק פוליטי

בעוד שתקרת החוב של ארה"ב הועלתה או הושהתה בקביעות בעבר, היא כעת נושא לוויכוחים ותמרונים מוגברים, כשמפלגות האופוזיציה משתמשות בה כנשק פוליטי. המבוי הסתום בנושא זה בין ממשל אובמה לרפובליקנים ב-2011 הוא הדוגמה הבולטת ביותר. המשבר גרם ל-S&P להוריד את דירוג האשראי של ממשלת ארה"ב לדירוג AA+. על אף שנמנע אי פירעון על ידי המדינה, הדולר נחלש ותשואות אגרות החוב הממשלתיות עלו.

הפעם האחרונה שמגבלת החוב הועלתה הייתה בדצמבר 2021, כשהמפלגה הדמוקרטית השיגה רוב זעום בקונגרס. עם זאת, ההליכה על חבל דק בנוגע לסוגיה זו נראית סבירה יותר ויותר לאחר שהרפובליקנים קבלו מחדש את השליטה בבית הנבחרים לאחר הבחירות בנובמבר 2022. ב-19 באפריל חשף דובר בית הנבחרים מטעם הרפובליקנים הצעת חוק המקשרת בין עליה של 1.5 טריליון דולר בתקרת החוב לבין קיצוצים בהוצאות במהלך העשור הקרוב שיעמדו על פי ההערכות על 4.5 טריליון דולר. התכנית זכתה להזעפת פנים מידית מטעם ממשל ביידן, ולא סביר כי תאושר בסנאט הנשלט על ידי הדמוקרטים. כשהמועד האחרון מתקרב, החל מחדש המשא ומתן בין הממשל הדמוקרטי לרפובליקנים, אך העמדות עודן מרוחקות מאד זו מזו בינתיים.

לאי פירעון יהיו השלכות הדומות לכדור שלג    

לאי פירעון יהיו השלכות מרות בכל הנוגע לשווקים הפיננסיים ולכלכלה, אבל גם ברמה הפוליטית. לכן לרפובליקנים ולדמוקרטים יש תמריץ להגיע להסכם, ופשרה של הרגע האחרונה עדיין נראית סבירה. עם זאת, לא ניתן להוציא לחלוטין מכלל אפשרות אי פירעון בלתי מכוון כתוצאה מהקיטוב המוגבר בנוף הפוליטי האמריקאי. מתקיים כיום דיון על מספר דרכים לעקוף את הבעיה כדי למנוע משבר:

בקשה לקבל פטור כדי לכפות הצבעה בנוגע למגבלת החוב: אם המו"מ בין הבית הלבן לקונגרס ייכשל, יוכלו הדמוקרטים בבית הנבחרים ובסנאט לכפות הצבעה על העלאת תקרת החוב.

ג'ו ביידן משתמש בסעיף 4 של התיקון ה-14 לחוקה: על פי פרשנות אחת של התיקון, יכול הנשיא לעקוף את הקונגרס ולכפות על האוצר להנפיק אגרות חוב ממשלתיות כדי לעמוד בהתחייבויותיו. עם זאת, סביר כי הדבר יוביל למשבר חוקתי.  

"מטבע זיכרון": קיים חוק פדרלי המאפשר לאוצר להנפיק מטבע זיכרון מפלטינה כדי לעקוף את סמכות הקונגרס. לאחר הפקדת המטבע אצל ה-Fed, יוכל האוצר לשלם את חובותיו תוך הסתמכות על חשבון שייווצר על ידי המטבע מבלי ליצור חוב חדש. פתרון זה נראה בלתי סביר מכיוון שבתי המשפט יטילו ככל הנראה ספק בבסיס החוקי למהלך זה.

הנפקת אג"חים פרמיום: האוצר יכול לנצל את העובדה שרק תשלומי הקרן נחשבים בהקשר לתקרת החוב ותשלומי ריבית אינם נחשבים. על ידי הנפקת אגרות חוב ממשלתיות חדשות עם שערי ריבית גבוהים יותר, יוכל האוצר להפחית את הסכום הנומינלי של החוב הקיים וכך לעקוף את תקרת החוב. אסטרטגיה זו תהיה יקרה כמובן, מכיוון שתגדיל את תשלומי הריבית.

למרות שפריצה של תקרת החוב מהווה סיכון זנב, אם היא תתרחש לא יוכל הממשל לשלם במלואן את התחייבויותיו, והדבר יוביל לאי פירעון דה פקטו. מצב זה יפגע בכלכלת ארה"ב, הן מכיוון שהוא ידרוש קיצוצים בהוצאות והן בגלל שארה"ב תצטרך להתמודד ככל הנראה עם סערה בשוק הפיננסי, עם היחלשות של הדולר ועליה משמעותית בתשואות אגרות החוב האמריקאיות. שערי הריבית יעלו בכל המשק, וסביר כי ידחפו כלפי מטה את מחירי המניות. בתרחיש זה, הורדה בדירוג האשראי של המדינה נראית בלתי נמנעת, ותגרור הפחתות בדירוג של כל מנפיקי החוב בארה"ב. אי פירעון גם יהדהד בשווקים הבינלאומיים, וישפיע על אגרות החוב הערך הממשלתיות ועל נכסים אחרים שבהם הדולר הוא דומיננטי.

אתגר נוסף לכלכלה המצויה תחת לחץ

כלכלת ארה"ב הפגינה כושר התאוששות בתחילת 2023, עם הגברת ההוצאות על צריכה ועם שוק עבודה שעודנו חזק. אף על פי כן, העתיד נראה מאתגר ובלתי ודאי.    

האינפלציה העומדת על 4.9% באפריל 2023 עדיין גבוהה מכדי שה-Fed יכריז על ניצחון. אנו צופים כי שערי הריבית יישארו ברמות מגבילות לכל אורך 2023, למרות שהשפעה שלילית כבר מורגשת במגזרים כמו דיור, והיא תורמת להשקעות עסקיות רכות יותר. בנוסף, חודשיים לאחר התמוטטות בנק עמק הסיליקון, מעלה כישלונו של הפירסט ריפבליק בנק חששות מחודשים בנוגע לתעשיית הבנקים האזוריים בארה"ב. ראיות מוקדמות מרמזות על כך שבנקים מגיבים לסערה על ידי הידוק נוסף של האשראי.    

קופאס צופה כי צמיחת התמ"ג האמריקאי תאט ל-1.2% בשנת 2023. התרחיש הבסיסי שלנו חוזה כי כלכלת ארה"ב תימנע בקושי ממיתון השנה, אבל רצף האירועים הבעייתיים בשבועות האחרונים עלול לדחוף אותה אל הקצה.